原标题：兑现 后业绩变脸 光明地产重组上市三年受困“光明顶”
2018年，该公司净负债率大涨61个百分点至194.77%，而短期债务与货币资金的缺口却达38.35亿元
标点财经研究员 黄凤清
在经历2016年、2017年持续90%以上幅度的高速增长后，2018年，光明地产（600708.SH）归属于母公司股东净利润似乎有被打回原形危险——同比缩水超过27%。
这一转折令人寻味。
光明地产由海博股份于2015年与光明食品（集团）有限公司（下称光明集团）旗下农工商房地产（集团）股份有限公司（下称农房集团）及其子公司上海农工商房地产置业有限公司（下称农房置业）通过重大资产重组组建而成，2015年—2017年为业绩 期。换言之，业绩 期满后的 年度，光明地产的业绩便陡然“变脸”。
显然，上交所也注意到了这一点。5月10日，上交所发出《关于对光明房地产集团股份有限公司2018年年度报告的事后审核问询函》，从重组标的业绩、存货减值、盈利能力的可持续性、资金往来四个方面提出共30个问题，包括重组业绩是否主要通过向关联方出售项目公司股权或资产实现、是否存在通过存货跌价准备调节利润以完成业绩 的情况等。
有息负债水平大幅上升及所造成的资金周转压力亦是上交所的关注点之一。在金融监管加强、去杠杆的大背景下，2018年房地产企业融资规模依然维持在高位。标点财经研究院联合《投资时报》对2018年营收达百亿以上A股房企及港股内房企的净负债率进行了计算，推出《A股百亿营收房企净负债率排行榜》和《港股百亿营收内房企净负债率排行榜》。光明地产以194.77%的净负债率在《A股百亿营收房企净负债率排行榜》中排名第4高。
按照上交所的原定要求，光明地产应于2019年5月17日前披露对问询函的回复，同时按要求对定期报告作相应修订和披露。17日当天，光明地产发布公告称，由于年报问询函涉及的内容较多，部分事项尚需进一步梳理，同时部分内容需年审会计师发表意见，公司预计无法按时完成上述年报问询函的回复工作，将延期至2019年5月24日前回复并披露。
就在同一天，光明地产的另一则公告披露，控股股东光明集团的一致行动人上海农工商绿化有限公司（下称农工商绿化）在未提前15个交易日预先披露相关减持计划公告的情况下于2019年5月14日减持了光明地产的股票。此次减持的成交均价为6.4元/股，低于农工商绿化在光明地产重大资产重组时作出的最低减持价格的约定，造成违规减持。
业绩变脸
2018年，光明地产实现营业总收入204.94亿元，同比小幅下降-1.53%；归属于母公司股东的净利润为14.18亿元，同比下降27.17%。而2016年、2017年该公司的归母净利润分别大幅增长98.15%、92.55%。
上交所的问询函指出，2015年公司重组置入农房集团及其子公司农房置业的全部股权，标的原股东 农房集团和农房置业2015年至2017年合计实际净利润分别不低于35.13 亿元和9842.99万元。农房集团三年实际实现利润36.87亿元，完成率为104.95%，其中部分业绩 通过向关联方出售项目公司股权或资产实现。业绩 期后第一年，农房集团和农房置业分别实现归母净利润18.41亿元和63.71万元，同比下降15.12%和99.41%。
光明地产2018年年报显示，该公司营业成本同比下降14.92%，远高于其营收降幅，但销售费用、管理费用、财务费用却有不同程度的增长。更为引人注目的是，其资产减值损失2018年同比大幅增长89.90%，其中大部分是存货跌价损失。上交所的问询函提及，光明地产2018年度计提大额存货跌价准备，金额高达7.66亿元，同比增加98.96%，主要来源于对房地产及配套板块的减值计提，其中大部分项目为重组资产，需要该公司对业绩 完成期后第一年计提大额存货跌价准备的原因和合理性、前期计提的充分性，以及是否存在通过存货跌价准备调节利润以完成业绩 的情况作出充分说明。标点财经研究员注意到，2015年—2017年业绩 期间，光明地产计提的存货跌价准备合计不足6亿元，也就是说，过去一年比此前三年计提的总额还要高。
此外，业绩 期间光明地产利息资本化率均超过70%且逐年上升，但在业绩 完成期后利息资本化率大幅下降，仅约为54.67%。上交所对其2018年利息资本化率大幅下降的原因和合理性、前期是否存在通过提高利息资本化率调节利润以完成业绩 的情况提出了疑问。
进入2019年，光明地产的业绩情况并未有太大好转。今年一季度，该公司营业总收入同比增长6.27%，但归属于母公司股东净利润同比下降了28.26%。扣除非经常性损益后，归母净利润的降幅扩大至29.22%。
光明地产的加权平均净资产收益率由2017年的20.11%降低至2018年的12.85%；2019年一季度为2.65%，较上年同期减少了2.18个百分点。
债务沉重
除了业绩下滑外，高负债是光明地产的另一重压力。
光明地产2018年有息负债规模大幅上升，金额达到360.04亿元，同比增长63.70%，其中短期借款和长期借款分别为131.18亿元和182.14亿元，分别同比增长51.19%和108.41%。据此计算，该公司2018年末的净负债率为194.77%，较2017年末上升超过61个百分点。其资产负债率水平超过80%，为82.38%，较上年上升2.46个百分点。
高负债率，意味着较大的偿债压力，但光明地产的短期偿债能力令人担忧，其现金类资产对其短期债务的覆盖能力一般。至2018年末，光明地产的短期债务（包括短期借款及一年内到期的非流动负债）达到142.90亿元，而货币资金仅104.55亿元，二者之间存在38.35亿元的缺口。若将货币资金中使用受到限制的10.53亿元剔除，与短期债务之间的缺口更是达到48.88亿元。
到了2019年，资金缺口进一步扩大。截至2019年一季度末，光明地产的短期债务略微下降至136.11亿元，但货币资金急速降至74.48亿元，缺口达到61.63亿元。
大量的债务导致融资费用显著提高，侵蚀了公司的利润。2018年光明地产财务费用达到4.74亿元，同比增长43.16%。其中利息费用高达6.75亿元，相当于税前利润总额的三成，同比增幅达到51.87%。
现金流紧张
从2018年及今年一季度的数据来看，光明地产的现金流在靠融资（主要是借款）苦苦支撑，而投资活动和经营活动的现金流状况均不理想。
2018年，光明地产取得借款收到的现金达274.82亿元，最终筹资活动产生的现金流量净额为143.82亿元，同比增长1021.02%。投资活动产生的现金流量净额为-28.79亿元，同比下降1362.73%。经营活动现金流量净额由正转负，金额为-87.34亿元，同比下降620.30%，光明地产对此解释称，主要是支付土地款、工程款和支付企业间往来增加等所致。
年报显示，该公司2018年大幅提高土地储备规模，新增房地产储备面积为144.52万平方米，同比增长53.34%。对此，上交所在问询函中要求光明地产说明公司业绩 期间大量出售资产、2018 年又频繁拿地的原因及考虑。
在融资资金的覆盖下，最终，光明地产2018年现金及现金等价物净增加27.69亿元。然而，到了2019年一季度，尽管筹资活动获得了39.02亿元的现金净流入，但仍难以弥补投资活动和经营活动中产生的现金净流出量，导致现金及现金等价物净减少了19.59亿元。其中，经营活动产生的现金流量净额为-56.45亿元，同比下降97.83%。
