对赌失败！收购溢价太高 “膜法世家”母公司借壳上市计划告吹
2019-06-04 16:53:46来源：南方都市报编辑：居小桃
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原标题：对赌失败！收购溢价太高 “膜法世家”母公司借壳上市计划告吹
有着“2018年开年第一豪赌”之称的中路股份收购案最终以失败收场。
近日，中路集团披露终止重组方案的公告，公司终止以发行股份和支付现金相结合的方式购买上海悦目(旗下有膜法世家等多个品牌)100%股权，终止向其他不超过10名特定投资者募集配套资金不超过14.82亿元。而在16个月前，中路股份高调发布收购预案，准备以合计作价56亿元的高价收购上海悦目100%股权，与之相对，上海悦目则做出将在2018年实现不低于4亿元的净利润业绩 。那么，收购失败的原因究竟有哪些？上海悦目实现业绩 了么？上海悦目主营的面膜品牌膜法世家市场竞争形势如何？其能否再度撬开资本市场大门？
净利润业绩 落空
公开资料显示，欲借壳成为A股第二个品牌面膜上市企业的上海悦目，主营业务为面膜等化妆品的生产和销售，旗下拥有“膜法世家”和“QSTREE”等品牌，而前者则是其主打品牌。相关披露数据显示，2016年—2018年上半年，面膜产品对公司营收的贡献均超8成，且占比还有逐年提高之势。
为了实现借壳上市，上海悦目夸下“海口”， 将在2018年实现不低于4亿元的净利润。但南都记者查询关联交易报告发现，2016年、2017年、2018年上半年，上海悦目净利润分别为9068万元、2.72亿元和9323万元。
也是在上述背景下，中路股份于去年11月调整收购上海悦目100%股权的重组方案。主要调整内容包括：交易额由近56亿元下调至40亿元；配套募资额上限由13.5亿元，上调至14.82亿元；上海悦目在2018年至2020年的业绩 由不低于4亿元、4.88亿元和5 .95亿元，下调至不低于2.8亿元、3.4亿元和4亿元。
除了业绩 出现“变数”外，高溢价收购以及重组涉及关联交易也是备受外界质疑的问题所在。就在今年1月26日，中路股份公告称，公司收到来自上交所上市公司监管一部的问询函。其中，上交所就要求公司结合线上销售为主或以面膜单一产品为主的同类可比公司，补充披露：标的资产的产销情况，收入、利润增长的原因及其合理性；销售净利率持续大幅增长的原因及其合理性。
而值得关注的是，膜法世家母公司上海悦目在2013年曾有一笔融资，引入了个人投资者陈荣。但陈荣正是中路股份的实际控制人。依照天眼查的数据，截至目前，陈荣依旧是上海悦目第三大股东，持股25%。
而2013年，陈荣获得上述25%的股份，对价只为2500万元。也就是说，本次重组一旦达成，陈荣将在对上海悦目的投资中获得40倍收益。
倚重线上销售但近年竞争力下滑
作为国内最早的一批化妆品淘品牌，膜法世家一直相当倚重线上销售。关联交易报告书显示，2016年、2017年和2018年1——6月，膜法世家在包括天猫(包括天猫商城、天猫超市)、唯品会两大电子商务平台的营业收入占其当期主营业务收入比重分别为68.8%、72.24%、70 .25%。
不过，南都记者发现，依照2013年数据魔方披露的数据，阿芙精油、美即、御泥坊、欧莱雅、牛尔、百雀羚、玉兰油、膜法世家、雅诗兰黛、相宜本草闯进当年天猫“双十一”化妆品销售额前十。当时，膜法世家排名第8。但到了2018年，膜法世家双十一销售金额虽超过1亿元，但由于其他品牌发力线上，其在天猫美妆品牌单店销量排行榜已掉至第9位。
其实，在中路股份的公告中也曾坦承，膜法世家整体估值下降的原因主要在于，电商行业整体增速放缓，消费者从线上回归实体店的趋势明显，零售及服务业线上与线下融合已成潮流，电商红利期已经逐步消减。且2018年上半年，上海悦目业绩相比前次评估预测数实现比例较低。
行业竞争趋向激烈
应该说，与膜法世家同样遭遇成长烦恼的，还有御家汇。同样也是靠淘品牌御泥坊起家的御家汇在2018年实现了上市，但其上市后的首份年报则显示，公司2018年在增收不增利的基础上，其扣非后归母净利润为1 .06亿元，同比下降28 .4%，且销售费用的支出同比增长高达51 .6%。而就在今年第一季度，御家汇归母净利润为45 .44万元，同比下滑超9成，若扣除非经常性损益，归母净利润为-488.47万元，出现首亏。
对于业绩的下滑，御家汇表述，主要原因是宏观经济下行，国产化妆品品牌受到双向挤压，销售渠道快速变化。
与之对应的是，在看到中国面膜市场一直被鼓吹的千亿市场潜力后，越来越多的洋品牌在进入中国市场。以京东刚刚披露的6·18大促预售数据为例，被重点提及的已不是本土淘品牌，而是来自韩国的一个面膜品牌，数据称该品牌10分钟卖出了11万片。
为了应对日益激烈的市场竞争，膜法世家在营销投入的占比也一直高企。
关联交易报告书显示，2016年、2017年、2018年1——6月，上海悦目销售费用分别为2.02亿、2.45亿、1.58亿，占营业收入的比例分别为35 .56%、26 .11%、34.36%。其中，广告及业务宣传费和服务费两项合计为1.25亿、1.36亿、0.978亿，占销售费用的比例分别为61 .66%、55.37%、61.6%。
近年面膜行业增速放缓
不容否认，由于握住了面膜消费增长和互联网流量双红利，2014年至2017年，不论是御家汇还是上海悦目，都实现了快速增长。有数据显示，前者营业收入年复合增长率达56 .18%。后者的利润已从2015年的不足3000万元增至2017年的2.67亿元。
但到了2018年，情况已在发生变化。“面膜这一品类，几年前确实有快速发展，但在变成一种必需品后，增速已经有所放缓，已没有刚开始那么快。以广东专门做面膜代加工的诺斯贝尔为例，其前几年业绩确实不错，但在面膜品类发展到极限，遇到天花板后，也已经在开始做其他品类。”广东日化商会秘书长余雪玲如是看待国内面膜市场的境况。
余雪玲的说法，其实从美即的变化也可见一斑。作为国内曾经炙手可热的面膜品牌，近年来已连续爆出下架屈臣氏、搬迁工厂等消息，另外，依照欧莱雅集团的财报，2018年其大众化妆品和专业美发品增速依然在相对低位，分别是2.5%和3.5%，而美即正好归属于大众化妆品。
2021年我国面膜市场容量将达280.07亿元
Euromonitor统计数据，2017年207.5亿元，同比增长近15%
另据前瞻研究院预计，2018年中国面膜行业市场规模达到230亿元。
Euromonitor统计数据预测，2021年我国面膜市场容量将达280 .07亿元。
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起底上海悦目：关联公司曾遭处罚
值得注意的是，除了行业增速在放缓，主营膜法世家的上海悦目及其分、子公司在质量控制方面的问题也曾多次被曝光。
根据2018年8月的一份行政处罚决定书显示，膜法世家生产商之一的广州悦目生物科技有限公司使用了化妆品禁用原料生产“膜法世家绿豆泥浆面膜(鲜萃升级版)”，因而被罚款11.9万元。
2019年1月8日，广州市食品药品监督管理局发布违法违规企业“黑名单”信息，其中包括销售“膜法世家”的广东悦肌化妆品公司等知名企业。
根据披露文件，销售“膜法世家·绿豆泥浆面膜”的广东悦肌，因销售不符合国家化妆品标准的化妆品，且在案件查办中，当事人存在伪造证据等行为，被处以没收违法所得、罚款等处罚措施。而这已不是广东悦肌第一次遭到处罚。2016年7月广东悦肌购进不符合国家化妆品卫生标准的化妆品绿豆泥浆面膜(鲜萃升级版)随后销售，就被指违反了《化妆品卫生监督条例》第二十七条的规定。
天眼查显示，广东悦肌化妆品公司、广州悦目生物科技有限公司均为上海悦目旗下公司。昨日，南都记者致电天眼查上的上海悦目公司联系电话，对方称其可以代表上海悦目公司，但未就并购失败原因等置评。另外，上海悦目广州分公司也未做进一步的说明。而膜法世家官网电话则处于无人应答状态。
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