原标题：双汇发展资产重组迷局背后：实现集团整体上市 上市公司收入连续下滑
以火腿肠为核心业务起步做到百亿食品帝国的双汇集团，正在经历一次历史性的重组。1月30日，交易所发布了关于双汇发展的重组问询函。问询函中，交易所针对双汇发展吸收双汇集团交易定价问题和标的资产的详细情况等问题要求其提供补充资料。
早前，双汇发展（000895.SZ）发布吸收合并河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司（以下简称“双汇集团”）暨关联交易预案的公告。
公告称，双汇发展通过向控股股东双汇集团的唯一股东罗特克斯有限公司（以下简称“罗特克斯”）发行股份的方式对双汇集团实施吸收合并。本次交易构成重大资产重组。
业内人士认为，这种已上市子公司买母公司的操作实为“借壳上市”，理论上有助于加强集团协同效应。
而此时的双汇，已被非洲猪瘟疫情断续影响了数月。时间再往前推，过去两年半内，双汇发展的营业收入持续倒退，双汇发展现有的产品创造营收的速度也呈现滞缓趋势。2018年上半年，双汇发展实现营收237.32亿元，同比下降1.32%。
此外，双汇发展净利润3年内增长停滞，公司净利润基本保持在45亿元左右。
（图片来源于网络）
拟以402亿元吸收母公司
1月26日，双汇发展发布公告称，双汇发展通过向罗特克斯发行股份的方式，拟以402亿元吸收合并双汇集团。
其中的罗特克斯公司是一位“关键先生”，其不仅是本次交易吸收合并交易对方，也是双汇集团唯一股东，同时还是万洲国际有限公司（以下简称“万洲国际”）全资控股的子公司。
同期，已在港上市的万洲国际也发布公告披露了这笔交易的相关信息，称公司批准双汇发展吸收合并双汇集团（公司的间接全资附属公司）的内部架构重组。
公开资料显示，万洲国际通过双汇成为中国最大的肉类处理商，有超过7%的国内市场份额，并在高温肉制品段中的超过40%的份额。
（图片来源：万洲国际公告）
因筹划关于公司发行股份购买资产事项，双汇发展股票自1月21日开市起停牌，预计停牌时间不超过10个交易日。
目前，双汇发展股票已于2019年1月28日开市起复牌。
根据双汇发展的交易预案显示，双汇发展本次交易预计增加估值402亿元。截止1月31日，双汇发展收盘价为25.00元/股，最新市值为827.5亿元人民币。
双汇发展的交易预案显示，本次交易标的为双汇集团母公司100%股权，预估值为402亿元。其中，双汇集团所持双汇发展股票预估值为398亿元，占本次标的资产的99.03%。
交易预案同时披露本次交易标的双汇集团的财务情况，2018年1-9月，双汇集团总资产为236.2亿元，净资产132.97亿元，双汇集团共实现营业收入365.30亿元，净利润38.25亿元。
中诚信提供的评级报告显示，双汇集团业务包括养殖、屠宰和肉制品加工等，双汇集团根据生鲜品和肉制品建立了较为完善的销售渠道，具有良好的市场认可度。
此外，交易预案中披露，除双汇集团持有的双汇发展股票外，402亿估值的标的资产中还包括双汇集团投资的目前尚存续的4家公司，分别为漯河双汇海樱调味料食品有限公司、漯河双汇意科生物环保有限公司、漯河双汇计算机软件有限责任公司、河南双汇集团财务有限公司。
根据天眼查显示，双汇集团对4家标的资产公司双汇海樱、双汇意科、双汇计算机、双汇集团财务的持股比例分别为49.66%、51%、51%和40%。
去除双汇集团所持双汇发展股票预估值的398亿元，本次吸收合并标的剩余资产估值约4亿元。
而这4亿元资产中，每家公司在公开网站可查到的经营状况和具体信息十分有限。
其中，2008年成立的双汇海樱主要经营调味料、方便食品、鸡精、食品添加剂、复合辅料的生产等；双汇意科主要经营沼气综合利用，电力、热力的生产销售。
交易所在其问询函中也指出，标的公司双汇集团的主要资产为其所持的双汇发展的股票，占比99.03%，其他资产体量小。交易所要求双汇发展提供除股票外的公司资产的详细信息，并问询本次交易能否增强双汇发展的持续盈利能力。
意在集团整体“借壳上市”
中国国际经济交流中心经济部部长徐洪才对搜狐财经“公司深读”表示，双汇发展吸收合并母公司双汇集团，实为“借壳上市”的操作，属于并购的常见手法。
徐洪才解释称，集团通常先上市一部分优秀资产，其他部分资产暂不上市，造成集团资产碎片化。
而“借壳上市”的方式，理论上有助于促进上市公司产业链的完整，加强集团协同效应，减少集团内部关联交易，实则有助于维护中小股东的利益。
徐洪才建议称，这种定增并购的方式，实际上用双汇发展的股份与双汇集团的股东进行交换，从而吸收解散母公司双汇集团。
而这样的定增并购到底是否真正有利于中小股东的利益，还需要关注上市公司给出的定价是否合理，具体折成多少股份。
根据双汇发展的交易预案披露，本次吸收合并对价初步预计为402亿元，根据本次发行股份的价格测算，双汇发展对罗特克斯发行股份的数量为19.75亿股左右，每股发行价格为20.34元，较停牌前最后一个交易日收盘价折让16.98%。
交易所针对双汇发展吸收合并定价在问询函中提出，双汇发展的交易定价为股为三种可选方式中的最低价格，询问其定价是否有利于保护中小股东的合法权益。
本次吸收合并完成后，双汇集团将注销法人资格，双汇集团持有的双汇发展的19.56亿股将被注销。
此次交易后，对双汇发展的股权结构也会产生影响。根据双汇发展的交易预案显示，本次交易前，双汇集团直接持有双汇发展59.27%股权，为上市公司第一大股东；罗特克斯直接持有双汇发展13.98%股权。
据公开资料显示，罗特克斯直接持有双汇集团100%的股权，根据股权穿透，罗特克斯直接和间接持有双汇发展73.25%的股权。
本次交易完成后，罗特克斯预计持有上市公司73.41%的股权，成为双汇发展第一大股东。
（图片来源：双汇发展合并交易预案）
本次交易的吸收合并方，双汇发展成立于1998年，法定代表人为万隆，公司经营范围包括畜禽屠宰，加工销售肉类食品、肉类罐头、速冻肉制品等。
本次吸收合并的交易对方为罗特克斯，罗特克斯原已持有上市公司13.98%的股份，本次重组后罗特克斯将成为上市公司控股股东，本次吸收合并构成关联交易。
双汇发展在预案中披露称，本次重大资产重组的目的是为了进一步聚焦肉业主业，优化治理结构。
传统产品连续两年营收下滑
在投资者更加关注的经营业绩和净利润方面，双汇发展的营业收入从2016年起连续2年半持续下滑。
根据双汇发展公开财务数据显示，除2015年-2016年，双汇发展营业收入增加71.48亿元外，2016年-2017年，双汇发展的营收由518.45亿元降至505.78亿元，下降率为2.50%。
2018年上半年，双汇发展营收为237.32亿元，同比下降1.32%。
双汇发展的财务报告称，双汇发展的主要产品为高温肉制品，低温肉制品以及生鲜冻品。根据双汇发展提供的数据计算，2018年上半年，三大产品占营业收入的比例分别为30.47%，17.66%和58.79%。
双汇发展第一大主要产品生鲜冻品收入下降，高温肉制品和低温肉制品创收增速迟缓造成近几年营收倒退。
2017年，双汇发展的生鲜冻品贡献304.07亿元收入，较上年同比下降4.11%。2018年上半年，双汇发展的生鲜冻品获营收139.52亿元，同比下降4.22%。
而双汇发展的高温肉制品与低温肉制品并未公司营收贡献助力。2017年双汇发展的高温肉制品营收维持在141.42亿元，较上年仅同比增长0.70%。同期，双汇发展的低温肉制品营收较上年同比下降0.19%，达85.17亿元。
2018年上半年，双汇发展两大产品的盈利情况有所好转，高温肉制品与低温肉制品分别为公司贡献72.31亿元和41.91亿元，较上年同比增长6.00%和1.99%。
此外，同期内双汇发展净利润虽未出现大幅下降，但增速迟缓且波动，3年内净利润基本保持持平状态。
双汇发展公开财务数据显示，2015年-2017年，公司净利润基本保持在45亿元左右，分别为44.16亿元，45.62亿元和45.10亿元。
2018年上半年，双汇发展净利润与2017年同期对比增加19.36%，净利润增至237.32亿元。
针对双汇发展近年来营业收入及净利润持续下滑，主营产品创收状况滞缓的现状，双汇发展在其交易预案中表示，本次的资产重组与结构调整将为双汇发展注入调味料业务，有利于实现双汇发展的产品结构升级。
此外，双汇发展称，本次重组完成后，双汇发展将完成对双汇集团的吸收合并，双汇发展将成为万洲国际在中国境内唯一的肉业平台。
